洞悉商业本性，直击企业核芯
作者|宋微
近日，主营羊奶粉和特医食品的宜品营养科技（青岛）集团股份有限公司（以下简称“宜品”）正式向港交所递表，拟主板IPO，海通国际和中信建投国际担任联席保荐人。
身后掌舵者牟善波曾是“圣元旧将”，他32岁离开老东家开启创业，把濒临关停的北安乳品厂（宜品的前身）救活，到市占率全国第二，如今带领公司冲刺港股IPO。而他的老东家圣元国际此前在美IPO，2015年私有化退市，2025年将旗下“圣桐特医”单独筹备港股IPO。这意味着，宜品将与圣桐特医正面PK。
不过，宜品近年来盈利波动频繁，却大手笔分红超2.79亿引关注。此外，公司重营销轻研发标签难撕、内控频现缺陷、食品抽检不合格遭通报……IPO之路充满隐忧。
01 重营销轻研发
展开剩余84%1974年，牟善波出生于黑龙江省北安市，后就读天津轻工学院乳制品专业。1996年大学毕业后，牟善波进入淄博得益乳业从事技术工作，两年后跳槽到张亮创办的青岛圣元乳业有限公司，在圣元乳业从基层业务员一路做到总经理。
2001年前后，张亮带领圣元乳业收购了黑龙江的一家国营老厂——创立于1956年的北安乳品厂，将其纳入圣元的生产基地之一。2006年左右，北安乳品厂陷入发展困境，张亮想将其出售，此时已经32岁的牟善波决定从老东家手中买下这家乳品厂，开启独立创业。
创业近20年时间，牟善波带领企业规模不断壮大。当前，公司产品矩阵涵盖婴幼儿配方羊奶粉、特殊医学用途配方食品、婴幼儿配方牛奶粉、成人及儿童奶粉等。其中，婴幼儿配方羊奶粉和特医食品是大头，2024年分别贡献营收58.6%和12.4%。
根据弗若斯特沙利文报告的数据，以2024年对应产品的零售额计算，宜品在我国羊奶粉市场排名第二，市场份额为14%；在我国婴幼儿配方羊奶粉市场排名第二，市场份额为17.6%；在我国婴儿特殊医学用途配方食品市场中，排名我国本土品牌第二，市场份额为4.5%。
截至2025年6月30日，宜品通过经销商和全国连锁渠道已经覆盖了全国31个省份、自治区、直辖市的333个地级市、超2700个县级区域，终端门店6.1万家，其中超7000家门店是母婴门店；特殊医学用途配方食品系列进入了全国部分医院和院边店渠道。
凭借“高乳清、低致敏、易吸收”的产品特色，宜品近年来发展较快，但业绩表现存在一定波动性。
2022年至2025年上半年，宜品分别实现营业收入14.02亿元、16.14亿元、17.62亿元、8.06亿元；净利润分别为2.27亿元、1.68亿元、1.72亿元、5668.8万元。2025年上半年，公司营业收入和净利润分别同比下滑10.36%和42.57%。
对于2025年上半年营收下滑，宜品表示，主要是包装更新暂时调整了发货节奏，导致婴幼儿配方奶粉出货量下降。特别是核心业务婴幼儿配方羊奶粉营收在2025年上半年出现了18.6%的同比下滑，主要因过渡至新包装，暂时影响了产品的曝光度和销售。
值得一提的是，2022年至2025年上半年，宜品的毛利率处于上升趋势，分别为45.2%、49.9%、49.9%、50.9%。而净利率却呈不断下滑之势，2022年至2025年上半年分别为16.2%、10.4%、9.8%、7.0%。
毛利率稳定向上、净利润率不断走低背后，是宜品的费用支出加大，尤其是销售费用高企。2022年至2025年上半年，公司的销售及分销费用分别约为2.4亿元、3.71亿元、4.32亿元、2.33亿元。其中，2025年上半年销售及分销费用占营收比例攀升至28.9%。
而从研发投入看，宜品的研发投入费用不升反降。2022年至2025年上半年，公司的研发费用分别为1991万元、841.8万元、801.4万元、372.4万元，分别占营收比重约为1.4%、0.52%、0.45%、0.46%。与投入的销售及分销费用形成鲜明对比，并且研发费用率显著低于行业龙头。
02 仅9人参保
成立至今，宜品没有获得过外部投资。
招股书显示，牟善波、康旺投资和启旺投资分别直接持有宜品19.16%、38.31%和17.64%的股份。康旺投资由牟善波先生全资拥有；启旺投资为员工持股平台，由康旺投资作为执行普通合伙人拥有约0.67%及由牟善波作为有限合伙人拥有约51.99%。因此，于最后实际可行日期，牟善波、康旺投资和启旺投资合计为公司的控股股东，持有约75.11%股份。
值得一提的是，宜品进行了多次大手笔分红。招股书显示，公司于2023年2月宣派股息2.11亿元，其中约1.41亿元、6070万元、910万元分别于2023年、2024年及2025年支付。2023年3月29日，公司又宣派额外股息3810万元，亦分三期支付，其中2390万元、690万元、720万元分别于2023年、2024年及2025年支付。另在2025年1月，公司再度宣派股息3000万元，其中2870万元已于2025年上半年完成了支付。
据此计算，宜品在上市前的分红总额超过了2.79亿元。
2025年上半年，宜品业绩承压，公司的经营活动现金流净额更是骤降61.7%至4400.2万元。上市前的大手笔分红，引发外界关注。
此外，宜品在招股书中“自曝”存在未为员工足额缴纳社保、劳务派遣用工比例曾超10%红线等内控缺陷，这为其未来经营带来诸多风险隐患。
截至目前，据天眼查显示，宜品参保人数仅为9人，这一数字与公司的实际规模形成鲜明对比。对此，公司解释称，部分员工的社保及公积金系通过第三方人力资源机构缴纳，目的在于方便常驻不同城市的员工能够在本地参保，以更好地享受属地化福利待遇。
宜品子公司曾因食品抽检不合格被国家有关部门通报。2024年3月，国家市场监管总局通报显示，北安宜品努卡乳业有限公司生产的葆安素特殊医学用途婴儿无乳糖配方食品，其牛磺酸检测值未达到产品标签明示值的80%要求，存在质量指标与标签标示值不符问题。
在社交平台上，宜品旗下奶粉产品多次遭到消费者投诉存在异物问题。有消费者反映在宜品蓓康禧3段奶粉中发现完整塑料袋，另有消费者称在淘宝官方旗舰店购买的奶粉中发现干苍蝇，引发对产品质量安全的广泛担忧。
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